由金融界网站举办的“聚焦固定收益基金创新”研讨会于12月20日下午在金融街国际企业大厦举行，业内知名专家汇聚一堂共话固定收益类基金的投资价值。以下是方正富邦投研总监沈毅先生关于“固定收益基金市场发展现状”的主题发言。
沈毅：首先感谢金融界网站、感谢黄总邀请我参加这个论坛，让我有这个机会跟大家交流。
关于固定收益基金的情况，我觉得可以概括为一句话，以前大家觉得债券基金不挣钱，今年发现它变成了挣钱的一个东西。挣钱这两个字最关键，所以会引起大家的关注。
比如说像2009年、2010年以前债券市场主要是一些国债，或者是金融债，而这些债的话收入都比较低。这几年因为有了很多信用产品之后，尤其是到了2012年集中体现为信用债市场的大发展，相比于其他资产来说显得非常地突出，以至于它成为了市场的焦点。但是我想任何事物其实都有一个发展变化的过程。而今年债券基金表现的很突出。
今天我想谈四个方面的问题。
第一个方面的问题，我想谈谈近年来的宏观环境的变化，以及跟过去几个周期不一样的地方在哪些方面。
这几年大家回想一下，从2008年全球危机然后到2009年的四万亿到2010年有一个继续膨胀的过程，到2011年我们的通胀非常严重，进入了新一轮的经济的收缩，然后经济逐渐放缓，然后经济逐渐下滑，应该说整个周期当中整体的经济变化非常大。2007年的时候，2007年到2017年大家觉得是黄金十年。
去年开始大家谈的是下台阶，黄金十年还没一半就下台阶了，应该说情绪变化很大。而确实经济环境也变得非常厉害。尽管房价波动很大、物价波动也很大，比如说食品的价格波动也很大。这个期间国债的收益率变化很小。我个人觉得这是非同寻常的事情。如果在经济环境变得很厉害的时候，按说国债收益率波动应该很大的，2点几上升到3点多，这种变化的背后隐含的东西应该是很深刻的。为什么这么讲，尤其是长期国债、10年期、20年期、30年期国债，它的波动应该是反映了市场或者是金融市场或者机构投资者对于未来的长期经济的一个看法。而收益率维持在一个低位的话，说明大家对未来的预期不一定看好。因为长期国债的收益率跟产出，或者跟GDP，跟所谓的平常的产出是挂钩的。反之必然。
如果看我们过去五年的周期里面，长期国债收益率没有发生很大的变化，2%、3%、4%，3%左右的水平还说得过去。在九几年的时候，国债收益率的波动是非常大的，从1992年、1993年然后一直到1997、1998、1999年，国债的波动很大。比如说95年初的时候，当月的CPI达到24%还多。到97、98年金融危机的时候又出现通缩，物价上下变化很大。虽然我们国家债券市场发展的时间不长，也没有一个连续的历史，但是对于金融市场的发展95年319国债期货事件，每一次收益市场创新的时候，领导就会想到你们当年出过事。
像当年通胀那么高的时候，作为跟通胀挂钩的一个债券，它的价格本身的波动跟物价波动是必然联系在一起的。而事实上，当初在设计期货产品的时候，我们没有想到一个问题，就是说如果你是一个正常的三年期的国债，价格的波动应该是多少，而如果债券、期票、或者收益率跟物价挂钩的时候，那么它的波动又应该是多少，应该说两者有很大的区别。所以当初就没有想的太清楚。我们当初1块5、2块钱就可以炒这个东西，最后发现完全不是那么回事，不是1.5%、2%就可以覆盖的。但是我个人对于市场本身来说，国债期货炒到167块钱，实际上过渡投机了，假设175块钱够高的话，但是除以3相当于25%，怎么是投机呢，市场就是对客观经济的一个反映。
从以前的计划经济逐步过渡到市场经济，从一个初级的市场过渡到一个成熟的市场，从一个局部的市场过渡到一个相对来说比较完善的国家级的市场，未来跟国际的市场接轨，这个发展的方向是不会改变的。因为市场作为一种机制，比其他的东西要有效的多。
在过去那段时间里，国债的收益率占比很多，99年进入通货膨胀以后有一个代表，国债的收益率其实应该比银行的存款要低，为什么呢，因为银行是国家信用。
我当时出国留学的时候住在一个老太太家，她七八十岁，说那个时候怎么怎么惨，有一天爸爸回来了，说失业了，然后他爸爸去意大利的老乡开的银行去取钱，他们攒了五千美元都没有了，33年五千美元很多啊。应该说咱们国家的银行信用高是有基础的，因为是国有大银行，如果是小银行的话还是有风险的。海发行不是也倒闭了，所以说银行还是有风险的，只不过银行风险有这个度的问题，如果国家控制的比较好、或者机构控制的比较好，这个风险不会集中爆发。
那个时候大家说国债收益率是不是应该比银行存款低呢，现在看来国债这个东西收益率比较低，代表了GDP的产出在未来5-10年都不是很高的水平，可能是3点多，可能大多数人都不会满意。大家觉得一年怎么有7%-10%的回报吧，十年翻一倍是7.2%。所以对国债不太满意。正好最近这几年尤其是从四万亿之后，信用类的债券的发展也不是没有任何原因的，你像咱们搞四万亿，但是银行配套的十几万亿，但是搞来搞去超过了银行自己的资本金能够承受的能力，所以银行必然面临一个转型。银行的转型体现了几个方面，一个是本身它要受资本金的约束，受各种信贷的约束，而这个约束不单单是一个宏观调控的问题，是银行自己经营的一个必然结果。作为承担风险的金融机构来说，杠杆总是有限度的，不能无限度地夸张。RTCM杠杆可以做到500、600，一直往上是不可能的，所以要有所控制。这个控制可能由于4万亿的膨胀提前到来了。现在银行做什么事情大家都很清楚，资产方、负债方，银行的负债就是大家的存款，然后银行拿来钱之后进行经营，买债券也好、做一些票据也好，或者做贷款也好，要把它经营起来，就形成了资产。升息资产越多，然后升息的利息越高，同时它的负债和存款利息比起来，息差越高，银行利润越高，两个息差减掉一些准备。对于负债方来说把它变成理财，对于资产方来说打包、资产证券化，或者变成CP，或者短期融资券，或者将来的APS等等把它卖出去，然后让理财把两者对接起来，这样做到资产负债表的瘦身。瘦身之后有一个好处，即使是同样的这些资产，实际上原来做规模，现在等于做流水。比如说一个信贷的项目，原来几年会到期，现在可能做三个月，但是可以做四圈，通过资产的周转做流水，然后提高资本的回报率。同时对银行的风险管理提出更高的要求。信贷要有信贷风险管理，同时流动性管理比较重要，因为它的时间缩短了。这几点都很重要。
大家回忆一下美国历史上几次金融危机，对银行来说，只要两者的风险同时爆发，所谓的信用风险和流动性风险同时爆发的时候，而且每次大危机基本上都是两者同时爆发，因为两者之间有不可完全剥离的连带性。
比如说现在房地产市场出现的崩盘，为什么会崩盘呢，十有八九是因为钱不够，流动性引起了信用问题，信用问题必然引起流动性问题。一看抵押物下降50%，就形成了恶性循环。像08年的金融危机，买的所谓的垃圾债或者高风险债，80年代的时候由拉丁美洲引起的危险，那个时候变成了新兴市场的债务。
现在看来应该是我们国家银行的转型是必然的发展趋势，必然要从过去一个简单的机构变成一个现代综合性管理的银行。有这种变化之后，造成一个什么现象呢，出现了很多债券，它的收益率比国债要高，而且高得不少。比如所谓私募债，收益率有的9-10，当然对应的风险也同样高。大家看到今年的债券市场出现了很多的信用产品，不是一夜之间就冒出来，是现在环境发展的一个必然结果。
所以的话，我个人的预期对于这一类的东西，未来1-2年应该还是会继续地发展。比如说像明年，信贷的规模跟今年比起来还要扩张，对银行来说利润扩张的速度满足不了本身信贷体系的膨胀的，实际上还是要发很多的债出来，相当多，至少不会比今年少。作为银行理财的钱，流出来的钱可能还会有，以前可能大家存活期，不知道活期利率是多少，就当没有吧。现在告诉说，招商银行（600036）或者什么什么银行，活期理财大概是50天、60天或者70天，利率大概是4%或者4.5%或者5%，反差是很大的。到后面应该呈现一个梯度下降的趋势。可以说明年信用产品会大行其道，而且信用产品还是会比较满意。今年和明年很大的一个变化是什么呢，国际市场的钱可能会流进来。因为资本向下，实际上钱不能自由兑换，虽然有些钱假借贸易通道流进来，但是不是正规渠道。如果资本向下可兑换，或者有条件的可兑换，这个壁垒一打破的话，那么这个钱会进来很多很多。为什么这么说呢，有几个方面的因素。
第一，中国作为一个主权国家的信用现在得到大家认可，至少不是很差。中国的信用应该是很好的，我们是债主，我们的债主的信用能很低吗，到底谁是地主、谁是佃户，难道说佃户比地主还牛吗，我们买了那么多高信用等级的债务，到底是信用高还是低呢。这个主权的信用评级我们还是有一定的升值空间，这样的话对比起来就是什么呢，就是内外的利差了，现在美国的国债收益率很低，1点多，即使补充一下升值的风险的话，2-3也是最多了，跟现在国债比起来还是有差距。类似的理财产品跟信用债类似。
比如说这个公司现在已经破产了，那么公司的债券应该值多少钱，大家来看这个公司已经没人了，那么应该打个折吧。如果真的出现了信用风险，那么收益率不管是7也好还是10也好，那么信用风险到底有多大，从几个层次来分析，作为信用债整体来说，一个是跟经济环境有关系，比较明显的体现为GDP的增速，从GDP的增速到公司的销售情况，然后避险为公司的现金流，如果GDP是回升的，名义GDP相对来说回升的比较快，公司销售收入有改善，现金流自然有改善。只不过，对于投资者来说，你先看哪个数据，是工业增加值，它是每个月都会公布的。过了季度之后才会有GDP，过了半年之后才会有公司的财务报表，你看前端肯定是宏观的数据，现在宏观处于一个初步的回升，虽然回升比较弱，也就是说不会太差。作为整体来说有了一定的缓解，不同的行业、不同的公司可能有些公司和行业会有很大的风险。
这样听起来虽然很不错，但是也有很多的地雷，我个人感觉其实选择投债券基金应该是一个很好的选择。为什么这么说呢，为什么不买理财？我个人感觉理财也可以买，但是大家要想明白一个事情，理财的高收益率从哪儿来，把这个事情搞清楚之后，就很简单了。银行的资产值产生的收益率是多少，然后它能给你的收益率是多少，我是出钱的人，我作为地主，不希望我雇这帮人来种地，最后产量是多少告诉我一个假数，这好象不太合理。比如说像银行也好、保险也好，它们跟基金的经营模式是完全不同的。不同在于什么地方呢，无论是银行也好、还是说保险也好，他们很大程度上是搞负债经营，我给你一个收益率，理财也好还是存款也好还是保险也好，这个收益率是固定的，是我跟你说好的，然后钱拿来之后我来运营，中间给隔开，你不知道我这里发生什么事，有的时候是赚的、有的时候是赔的，搞一个很大的蓄水池，你表面看起来是一样的，这是他们负债经营的模式。而我们是属于资产管理的模式、信托模式，这个钱拿来之后我来帮你做，做了多少就是多少，然后旁边有托管银行看着，有托管人看着，最后做出来多少我都会给你，然后收一个固定的费用。国内的信托并不是一个真正的投资信托，它有自己的一套东西。所以是两种不同的投资模式。选择基金来投债券是有道理的。你可以根据自己的偏好、或者自己的需要来进行投资。可以每年投一点，累积起来的话比做理财短期的东西，或者买保险这种负债其他特征产品的收益，比起来收益要高。如果你买的是短期的产品，比如说两个月、三个月的理财，相对来说是比较窄的债券，比如说一年、或者一年左右，否则的话不可测的因素就比较高了。
另外，如果你买的是附带其他特征的产品，比如说像保险产品，有些特征可能需要，有些特征可能不需要，大家知道世界上没有免费的午餐，每一种特性都要钱的，这个钱价值多少，大家可以算一算。当然作为投基金来说，也可能面临一些问题，因为基金直接传递了市场的回报，这个回报有时候高、有时候低，甚至有时候是负的，就涉及到刚才黄总谈到的，债券、固定收益到底是怎么回事，看起来5%就是5%吗，不一定是这样的，市场总会有波动。只不过作为固定收益类的产品，它的波动和它的收益比起来，两者之间的比价的关系跟权益类的产品不可比。一个可能是2：1，那个可能是属于1：5。比如说它的收益是7-10，波动是30-40%，债券可能5-7、7-8，波动可能是2-3、3-4，两者之间比较的话有很大不同。你要拿5-7%的回报，你要承担一定的风险，如果你不想要这种风险，那么就拿2-3的回报。如果此基础上，还想做此收益更高的，10%，那么风险就不成比例的扩大。
大家平时可以采用定投的办法，比如每个季度投债券基金的话，连续滚动下来之后两年出现亏损的可能性是非常低的，两三年的亏损的可能性非常低，基本上就没有。但是如果你看每个月，有可能这个月买了下个月低，也可能有的，不可能完全没有，只是说没有波动。但是对于投资者来说，如果你要作为储蓄的目的，出于中长期投资的目的，不可能说只看这一个月，可能是买了以后三个月、五个月，甚至是五年以上，我个人认为投资债券型基金最合理。同时比你自己投债券要合理。所谓债券是一个广义的，比如说你投第一种，非市场产品，也就是不是在市场公开竞价、公开市场来做的。
比如说有一个人，比如说我们家兄弟，借我点钱，这是非市场，你借钱给他，第一风险多少你不知道，第二利息怎么谈，搞不清楚。这个东西行不行，很难说的。比如说第一个月他达到15%了，然后一个月以后就还了你，这样很好。但是南方有很多市场很危险，包括地下的钱庄、非法的集资，这都不是固定收益，承担的风险太大了，这都是搞不清楚的，社会很复杂，不要因为一点蝇头小利，很危险的。
固定收益基金其实是需要风险投资的，因为你投一个债，比如说一百块钱挣七块钱，有可能一百块钱全赔掉，有可能是不对称的。这个分散的话是通过基金做是最合适的。比如说房地产，就压那几个项目上，风险多大啊。比如说一场大风着火了，这个楼就全没了，多大风险啊。所以说必须要分散风险。
尤其是作为债券这一点一定要考虑，其实看起来都是同一类的，比如说公司债等等，需要有专业评级机构，虽然不一定说有了这些东西之后就能避免信用风险，但是有总比没有强很多。
我今天主要谈的，一个是过去国债利率低，跟国际发展的环境有关系的。
第二，利率跟银行的发展有关系的。
第三，从市场的展望来说，信用市场未来还是会发展很好的，而且国际国内的需求还是在的。
最后，这个市场最好投固定收益类的基金，而且投资的方式，定期的投资、分散投资，是最好的选择。
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